Открой доску опционов и посмотри на два колла с одним страйком, но разными датами: один истекает через неделю, другой через месяц. Право внутри одинаковое, а цены разные, и главное, дешеветь они будут с разной скоростью. Недельный за семь спокойных дней потеряет почти всю временную стоимость. Месячный за те же семь дней почти ничего не заметит. На этой разнице скоростей построена целая конструкция: продаёшь то, что тает быстро, держишь то, что тает медленно. Называется она календарный спред. Мне эта механика ближе всего из всей опционной математики, потому что я сам живу на распаде ближнего времени, просто собираю его другим способом. Об этом тоже расскажу, но сначала сама конструкция.
Что такое календарный спред?
Календарный спред — это продажа ближнего опциона и одновременная покупка дальнего на том же страйке. Оба колла или оба пута, разница между ногами лишь в датах экспирации. Дальний опцион стоит дороже ближнего, поэтому конструкция дебетовая: за вход ты платишь разницу премий. Эта разница и есть максимальный убыток, больше потерять нельзя при любом сценарии.
Условный пример, числа с потолка. Эфир стоит 2400. Колл со страйком 2400 и экспирацией через неделю торгуется по 40, а колл с тем же страйком, но через месяц, по 90. Ты продаёшь недельный, покупаешь месячный и отдаёшь за вход 50. Эти 50 и есть вся возможная потеря. Дальше начинается работа времени: у проданного опциона его осталось мало, у купленного много.
От вертикальных спредов календарь отличается одной осью: там разные страйки и одна дата, тут один страйк и разные даты. Ставка соответственно другая. Вертикаль спорит о направлении, календарь спорит о времени.
Входят в такую позицию с конкретным взглядом: боковик сейчас, движение допускается позже. Типичная ситуация выглядит так: до ближней экспирации ничего не ожидается, а за ней стоит событие, способное раскачать рынок. Ближний опцион при таком раскладе умрёт тихо, дальний доживёт до интересных времён. Про других обитателей спокойного рынка я писал отдельно: https://candevsdosomething.xyz/notes/strategii-na-bokovik. Календарь среди них выделяется тем, что риск посчитан уже при входе.
Как календарный спред зарабатывает?
Спред зарабатывает на том, что тета ближнего опциона больше теты дальнего: временная стоимость короткой ноги испаряется быстрее, чем у длинной. Идеальный исход выглядит так: к ближней экспирации цена стоит на страйке, проданный опцион сгорел в ноль, а купленный сохранил большую часть своей цены. Разница между сгоревшим у соседа и растаявшим у тебя и есть прибыль.
Тета — это скорость, с которой опцион теряет временную стоимость за день. У контракта, которому жить неделю, она заметно выше, чем у контракта с месяцем впереди: чем меньше времени осталось, тем быстрее тает остаток. Подробно про этот грек и его капризы есть отдельная статья: https://candevsdosomething.xyz/notes/greki-opcionov.
В календаре ты стоишь по обе стороны процесса. Как продавец ближнего опциона ты собираешь быстрое время, как держатель дальнего платишь за медленное. Пока цена крутится у страйка, приход с короткой ноги перекрывает расход по длинной, и стоимость конструкции растёт.
Вернёмся к примеру. Неделя прошла, эфир так и стоит около 2400. Проданный колл истёк пустым, его премия 40 полностью осталась в позиции. Купленный колл потерял за ту же неделю, скажем, 10 и стоит теперь 80. Ты платил за конструкцию 50, а держишь актив на 80. Числа условные, но пропорция честная: короткая нога отдала больше, чем длинная потеряла.
Максимум прибыли достигается ровно на страйке к ближней экспирации. Там проданный опцион обнулился, а купленный сохранил максимум временной стоимости из возможного. Чем дальше цена уехала от страйка, тем результат хуже, причём в обе стороны. Об этом ниже, в разделе про риски.
Что такое термструктура волатильности?
Термструктура — это тот факт, что у опционов с разными датами своя вменённая волатильность. Рынок может закладывать тихую неделю и нервный месяц, тогда IV ближних контрактов ниже, чем дальних, а бывает и наоборот. Для календаря это второй двигатель после теты: рост IV дальней ноги делает купленный опцион дороже и помогает позиции, падение обесценивает его и вредит.
Вменённая волатильность — это ожидание будущей тряски, зашитое в премию: чем нервознее прогноз, тем дороже право. Как именно она сидит внутри цены опциона, я разбирал в статье про премию: https://candevsdosomething.xyz/notes/premiya-opciona.
Так вот, у каждой экспирации это ожидание своё. Неделя может быть оценена спокойно, а месяц дорого, потому что за ним ждут событие. Или зеркально: паника задирает ближние контракты, пока дальние стоят буднично. Эти перекосы напрямую влияют на цену календаря при входе. Приятнее продавать ближнюю ногу с дорогой IV и покупать дальнюю с дешёвой, чем наоборот.
Глубже туда можно копать долго, формул хватит на учебник, но для практики достаточно одного правила. Купленный календарь дружит с ростом дальней IV и страдает от её падения. Если ты вошёл, когда дальние опционы были дорогими на общем ажиотаже, а потом рынок успокоился, конструкция подешевеет даже при идеально стоящей цене. Тета своё заработает, а волатильность заберёт.
В чём риски календарного спреда?
Максимальный убыток календаря равен уплаченной разнице премий и наступает, когда цена сильно уходит от страйка в любую сторону: временная стоимость обеих ног схлопывается, и разница между ними стремится к нулю. Второй риск тише и коварнее: падение вменённой волатильности дальней ноги обесценивает купленный опцион даже при удобной, казалось бы, цене.
Худший сценарий на том же примере. Эфир за неделю улетел на 3000. Проданный колл 2400 ушёл глубоко в деньги, купленный тоже, и стоят они теперь почти одинаково: у обоих осталась в основном внутренняя стоимость, а она у них одна и та же. Разница между ногами сжалась почти до нуля, уплаченные 50 практически сгорели. Зеркальная история при обвале к 1800: оба колла никому не нужны, оба стоят копейки, результат тот же.
Заметь, чем это отличается от голой продажи опциона. Там вынос против позиции рождает убыток без дна. Здесь дальняя нога прикрывает короткую, и всё, чем ты рискуешь, известно до входа. За это спокойствие ты и платишь дебет.
Есть и бытовые расходы. Ног две, значит комиссии двойные, и спреды в стакане собираются с обеих. На неликвидных страйках вход и выход способны съесть заметную часть потенциала, так что стакан смотрят до сделки, а не после. И отдельная мелочь, которая мелочью не является: закрывать конструкцию тоже приходится двумя ногами, а в момент паники это бывает неудобно.
Что делать после ближней экспирации?
После ближней экспирации календарь перестаёт существовать: на счету остаётся голый купленный дальний опцион. Его нужно либо закрыть, либо превратить в новую конструкцию, например продать против него следующую ближнюю экспирацию и собрать календарь заново. Оставить как есть можно лишь осознанно: с этого момента ты обычный покупатель опциона, и время работает против тебя.
Про этот момент часто забывают, а он определяет итог не меньше входа. Пока жили обе ноги, распад дальнего опциона компенсировался приходом с ближнего. Ближняя сгорела, компенсация кончилась. Теперь каждый день удержания длинной ноги стоит денег, и чем ближе её собственная экспирация, тем дороже обходится ожидание.
Отсюда практика серийных календарей: против одного купленного квартального опциона продают короткие контракты один за другим, пока квартальный жив. Каждая новая короткая нога заново включает сбор быстрого времени. Получается уже не разовая сделка, а процесс. И вот он мне куда ближе.
Что общего у календаря с моей торговлей?
Я не собираю календари в чистом виде, но живу ровно на том же эффекте. Моя базовая схема простая: продаю короткие коллы на эфир внутри проп-челленджей и после каждой экспирации продаю следующие. Ролл за роллом, из недели в неделю. Доход позиции — это всё та же испаряющаяся временная стоимость ближних контрактов, самая быстрая тета на доске.
По сути это календарь, растянутый во времени. Я тоже раз за разом продаю ближнее время, вся разница в том, чем обеспечена короткая нога. У календаря страховка встроена в конструкцию: дальний купленный опцион прикрывает продавца, и риск посчитан при входе автоматически. У моей ролл-машины короткую ногу прикрывают базовая позиция и лимиты размера, за которыми приходится следить руками. Кормит обе схемы одно свойство рынка: ближний опцион тает быстрее дальнего, и тот, кто продаёт это время, собирает разницу.
Как это выглядит на живых сделках, с датами, страйками, размерами и результатами, включая неудачные недели, видно в открытом журнале: https://candevsdosomething.xyz/research/options/. Условные числа из этой статьи там превращаются в настоящие.
Частые вопросы
Календарный спред собирают из коллов или из путов?
Из любых, лишь бы обе ноги были одного типа и на одном страйке. Возле текущей цены коллы и путы дают похожий профиль, потому что ставка идёт на время, а не на направление. Выбирают обычно по ликвидности конкретных контрактов и по перекосам IV между сторонами доски.
Можно ли закрыть календарный спред до ближней экспирации?
Да, в любой момент, пока рынок открыт: закрываешь обе ноги и забираешь текущую разницу. На практике так часто и делают, когда цена стоит у страйка и конструкция уже подорожала. Дожидаться экспирации ради последних копеек теты бывает дороже, чем выйти заранее.
Что будет, если цена резко уйдёт от страйка?
Спред потеряет большую часть стоимости, потому что временная разница между ногами схлопнется. Потеря ограничена уплаченным дебетом, доплачивать сверху не придётся. Иногда позицию в такой ситуации не закрывают, а пересобирают на новом страйке, но это уже новая сделка с новой математикой.
Чем календарный спред отличается от диагонального?
У диагонального спреда различаются и даты, и страйки, то есть это гибрид календаря с вертикалью. Он добавляет в позицию направленный взгляд. Календарь в чистом виде нейтрален: его страйк обычно ставят туда, где цену ждут к ближней экспирации.
Вместо вывода
Календарный спред — это способ продавать быстрое время без счётчика неограниченного убытка, и уже за одно это его стоит понимать даже тем, кто никогда его не соберёт. Я собираю ту же разницу скоростей другим инструментом, но правило общее: деньги в опционах чаще приносит не угаданное направление, а верно выбранная скорость распада. Ближнее время в пересчёте на день всегда дороже дальнего, и кто-то эту разницу забирает.